Květnový kolaps společnosti Terra vyvolal v kryptoměnovém světě šokové vlny a způsobil pády kryptospolečností podobné dominu. Jednou z těchto společností byl investiční fond Three Arrows Capital. V té době si všichni mysleli, že 3AC je konzervativně řízená investiční společnost, která se prostě stala nešťastnou obětí nepředvídatelné události. Pokud někdo nesl vinu za krach společnosti 3AC, byl to Do Kwon.
Jak moc se mýlili. Od chvíle, kdy soud na Britských Panenských ostrovech nařídil likvidaci společnosti 3AC, se objevují další a další věřitelé, kteří tvrdí, že jim dluží peníze. Likvidátoři podali mimořádné návrhy na zmrazení majetku společnosti 3AC, protože existují důkazy, že finanční prostředky jsou vyváděny mimo dosah. A spoluzakladatelé společnosti 3AC, Su Zhu a Kyle Davies, se dali na útěk, ačkoli podle agentury Bloomberg plánují založit společnost v Dubaji.
Likvidátoři požádali singapurský vrchní soud o uznání likvidačního příkazu BVI v Singapuru. To by jim umožnilo přístup do prostor a k dokumentům společnosti 3AC a předvolání klíčových osob za účelem získání informací. Na podporu své žádosti poskytli 1157 stran důkazů. Škoda, že se tím chudák soudce musí probírat!
Já jsem se tím prokousala. Je to skutečně balík dokumentů. Nebo spíše svazek svazků. A podává vypovídající obraz o skutečném stavu společnosti 3AC. Byla to všechno, jen ne konzervativně řízená investiční společnost. Byla tak silně zadlužená, že nedokázala absorbovat pokles cen kryptoměn od loňského listopadu. Ještě před pádem společnosti Terra tajila před svými věřiteli svou skutečnou zadluženost. A poté, co Luna udělala v jejich rozvaze obrovskou díru, okradla Petra, aby zaplatila Pavla, lhala svým zákazníkům a duchapřítomně obelhávala věřitele, jejichž půjčky nesplácela.
Svazek dokumentů obsahuje kopie úvěrových smluv společnosti 3AC spolu s kopiemi dopisů a e-mailů, které jí věřitelé poslali, když nesplnila jejich výzvy k úhradě marže a požadavky na splacení. Úvěrových smluv je strašně moc a mnohé z nich se týkají velmi vysokých částek.
Bizarní je, že mezi věřiteli jsou i spoluzakladatelé. Su Zhu tvrdí, že společnosti půjčil asi 5 milionů dolarů, a partnerka Kyla Daviese Kelly Chenová tvrdí, že jí půjčila asi 65 milionů dolarů. Su Zhu je akcionářem společností Three Arrows Capital Pte Ltd (Singapur) i Three AC Ltd (BVI) a Kelly Chen je akcionářkou společnosti Three AC Ltd (BVI):
Půjčky od akcionářů jsou obvykle podřízené, ale tato dvojice si zřejmě nemyslí, že se na ně vztahují běžné finanční zvyklosti. Uvedli se jako přednostní nezajištění věřitelé a pravděpodobně očekávají, že si budou nárokovat podíl na zbývajícím majetku.
Poslední účetní závěrka je založena v insolvenčním návrhu společnosti. Jsou sestaveny do prosince 2020, takže jsou staré více než 18 měsíců. Jelikož odhalují, že vysoká zadluženost společnosti 3AC je dlouhodobá. Zde je rozvaha:
To je podle všech standardů vysoký pákový efekt. A aktiva jsou držena v reálné hodnotě, takže jsou vystavena kolísání tržní ceny. To by pravděpodobně bylo v pořádku, kdyby aktiva byla stabilní a málo riziková, ale většina z nich jsou digitální aktiva, takže jsou z definice volatilní. Společnost 3AC byla strašně vystavena nepříznivým pohybům na trzích s kryptoměnami. Celá její rozvaha je masivní nezajištěnou sázkou na to, že ceny kryptoměn půjdou vždy nahoru.
Napětí v cash flow je také evidentní:
Celkový obraz, který z toho vyplývá, spolu s mimořádnou řadou úvěrových smluv ve svazcích, je obrazem společnosti, která byla značně předlužená a již nějakou dobu se potýkala s nedostatkem peněžních toků. Značně si půjčovala, aby se mohla svézt na vlně zhodnocování kryptoměn během pandemie. „Peníze nikdy nedojdou“ byla její filozofie. Když se však situace na trhu obrátila a ceny kryptoměn začaly klesat, musela si půjčovat ještě více, aby si udržela své zajištění a dostála svým závazkům.
Hyman Minsky nazval půjčování si za účelem získání hotovosti na splnění stávajících závazků „Ponziho půjčkou“, protože závisí na tom, že existuje stálá nabídka nových věřitelů. To je samozřejmě v konečném důsledku neudržitelné, ale může se to udržet poměrně dlouho, pokud věřitelé nevědí, co se děje, a v systému nedochází k otřesům. A skutečně, společnosti 3AC se podařilo utajit rozsah svého zadlužení jak před věřiteli, tak před zákazníky a trhy. Ale jak se prohlubovala kryptozima, bylo pro ni stále těžší a těžší získávat finanční prostředky. Věřitelé požadovali více záruk, než si mohla dovolit poskytnout, a lepší informace, než chtěla poskytnout. Jeden věřitel odstoupil od úvěrové dohody, když 3AC odmítla poskytnout rozvahu.
Krach společnosti Terra v květnu 2022 byl poslední kapkou. Nebo možná poslední nitka. Když se rozpadla, rozpadla se i hromada ponziho půjček společnosti 3AC. Jak se ceny kryptoměn propadaly, věřitel za věřitelem požadoval další zajištění. Společnost 3AC, která byla masivně předlužená, však neměla žádné prostředky, jak tyto splátky uhradit, a neměla ani naději, že by si tyto prostředky půjčila. Proto nesplnila výzvy k úhradě marže. Rozšířily se zvěsti, že má „krizi likvidity“: ale jak už to tak bývá, z krize likvidity se vyklubala hluboká a dlouhodobá platební neschopnost. Společnost 3AC nepadla kvůli Terře, ale kvůli své šíleně rizikové rozvaze a zoufalému nedostatku hotovosti.
Nesplácení maržových výzev její finanční situaci nekonečně zhoršilo. Když dlužník nesplní výzvu k dodatkové úhradě, stává se celá půjčka okamžitě splatnou. Společnost 3AC tak nyní čelila obrovské hromadě požadavků na okamžité splacení úvěru, které nemohla splnit.
Co udělala? Nic. Místo toho, aby přiznali, že jsou v platební neschopnosti, a vyhlásili bankrot, spoluzakladatelé se věřitelům vyhýbali. Svazek odhaluje, že neodpovídali na e-maily a neotevírali dopisy. Ignorovali chaty na Whatsappu, textové zprávy a kontakty přes jiné aplikace. A telefony zůstávaly bez odpovědi.
Dne 24. června podala společnost DRB Panama (dále jen „Deribit“) u Nejvyššího soudu BVI žádost o vstup společnosti 3AC do likvidace. Z podání společnosti Deribit vyplývá, že společnost 3AC nesplnila výzvy k úhradě marže a zůstatek jejího zajištění byl mnohem nižší než zůstatek potřebný ke splacení úvěru. Ke dni 20. června jí společnost 3AC dlužila více než 80 milionů USD.
Z podání společnosti Deribit je zřejmé, že neměla představu o skutečném rozsahu zadlužení společnosti 3AC. Věděla o půjčce společnosti Voyager a „penězích dlužných kryptoměnovým platformám, jako jsou BlockFi a 8 Blocks Capital“. O ostatních věřitelích se však nezmiňuje. Zejména není žádná zmínka o společnosti Genesis Global Trading, zdaleka největším věřiteli společnosti 3AC. Zdá se, že hra společnosti 3AC na slepou bábu s jejími věřiteli byla až příliš úspěšná.
Společnost Deribit si stěžovala, že ji 3AC špehuje. A vyjádřila znepokojení nad tím, že společnost podle všeho prodává krypto, aby splatila jiné půjčky, převádí krypto na neznámé adresy a pokračuje v obchodování s krypto. Jeden z převodů, který identifikovala, ve výši 31,6 milionu dolarů, byl na společnost na Kajmanských ostrovech, kterou ovládali Su Zhu a Kelly Chen, ačkoli finanční prostředky byly následně z této společnosti přesunuty a Deribit nebyl schopen zjistit, kam se poděly.
Dne 27. června podala společnost Voyager Digital, která společnosti 3AC půjčila více než čtvrtinu všech svých aktiv, oznámení o nesplácení. Přímým důsledkem nesplácení ze strany společnosti 3AC bylo, že o něco více než týden později společnost Voyager sama vyhlásila bankrot podle kapitoly 11.
Dne 27. června také společnost 3AC požádala Nejvyšší soud BVI o likvidaci s tím, že kvůli výkyvům cen kryptoměn neplní své úvěrové závazky a obdržela oznámení o nesplácení od řady (blíže nespecifikovaných) věřitelů a od společnosti Bitget Singapore Pte Ltd. obdržela zákonný požadavek na 10 milionů dolarů, který nebyla schopna splnit. Přísežné prohlášení Kylea Daviese však odhalilo skutečný rozsah jejího zadlužení. Uvádí se v něm, že společnost měla 32 věřitelů, u nichž nesplacené splátky úvěrů činily celkem 2,622 miliardy USD, BTC 2 285,283 (v době podání žádosti v hodnotě cca 46 milionů USD) a ETH 17 231,77 (v době podání žádosti cca 20,5 milionů USD). Z toho přibližně 2,3 miliardy USD připadalo na společnost Genesis Global Trading. Z těchto půjček byly rovněž nesplacené úroky.
Dlužná částka byla částečně kompenzována zlikvidovaným zajištěním různého druhu, včetně hotovosti, BTC, ETH a v případě společnosti Genesis Global Trading akcií fondů Grayscale Bitcoin a Ethereum Trusts. Velká část výpůjček však byla nezajištěná a u zbytku bylo zajištění zjevně nedostatečné. Zdá se tedy, že v době, kdy vstoupila do likvidace, přiznala společnost 3AC dluhy ve výši více než 2 miliardy USD. Její skutečné zadlužení bylo ještě vyšší.
Regulační orgány jsou často kritizovány, ale zdá se, že v případě společnosti 3AC byl jeden z nich velmi pozorný. Dne 30. června pokáral obávaný Singapurský měnový úřad (MAS) společnost 3AC za poskytování nepravdivých informací a překročení hranice 250 milionů singapurských dolarů spravovaných aktiv. Společnost 3AC převedla v roce 2021 správu svých investic na Britské Panenské ostrovy, ale pokud jde o MAS, stále spadala pod singapurskou jurisdikci, protože společnost 3AC se sídlem v Singapuru a její investiční manažer z BVI měli společného ředitele (Su Zhu).
K údajnému porušení předpisů došlo v letech 2020 a 2021. Na konci výtky však MAS dodala, že „s ohledem na nedávný vývoj, který zpochybňuje solventnost fondu spravovaného společností 3AC“, vyšetřuje, zda nedošlo k dalšímu porušení jejích předpisů.
Spoluzakladatelé věděli, že hra skončila. MAS jim byla na stopě. Nemohli dělat nic jiného než utéct. A přesně to udělali. Dne 1. července společnost 3AC požádala v USA o ochranu před bankrotem podle kapitoly 15. V místopřísežném prohlášení podepsaném toho dne likvidátor z BVI Russell Crumpler poznamenal, že spoluzakladatelé již zřejmě nejsou v Singapuru.
Přestože však již nebyli v Singapuru, spoluzakladatelé měli stále kontrolu nad finančními prostředky. A obavy společnosti Deribit se ukázaly jako opodstatněné. Poté, co společnost 3AC vyhlásila bankrot, přesunula stablecoiny a NFT do neznámých peněženek prostřednictvím burzy KuCoin. Blockchainy odhalují adresu, na kterou bylo aktivum přesunuto, ale neprozrazují, kdo tuto adresu vlastní. Burzy často vědí, kdo vlastní horké peněženky, ale KuCoin tyto neznal. A stopa může doslova vychladnout, pokud jsou aktiva poslána do offline peněženky. Tato aktiva nemusí být nikdy obnovena.
Likvidátoři z BVI se obrátili na soudy v USA a Singapuru s žádostí o okamžité zmrazení zbývajícího majetku společnosti 3AC, aby zabránili jeho rozkradení, a soudu v New Yorku sdělili, že „existuje skutečné a bezprostřední riziko, že majetek dlužníka může být převeden nebo jinak zcizen jinými stranami než soudem jmenovanými zahraničními zástupci ke škodě dlužníka, jeho věřitelů a všech ostatních zúčastněných stran.“ Majetek společnosti 3AC je nyní zmrazen jak v USA, tak v Singapuru.
Může však být pozdě. Od okamžiku, kdy soud na BVI nařídil likvidaci společnosti 3AC, do zmrazení jejího majetku uplynuly více než dva týdny. A spoluzakladatelé společnosti 3AC nebyli zrovna vstřícní. V době podání mimořádného návrhu v USA nebylo známo, kde se nacházejí, ačkoli agentura Bloomberg nyní uvádí, že se plánují přestěhovat do Dubaje. Z e-mailů přiložených k singapurské žádosti vyplývá, že se likvidátorům vyhýbali, stejně jako věřitelům. Není těžké si představit, co dělali, zatímco se je likvidátoři snažili kontaktovat.
Mám podezření, že jakákoli aktiva, která 3AC ještě má, jsou dávno pryč. Kam se poděly, se můžeme jen dohadovat. Ale na světě je spousta zemí, které poskytnou bezpečné útočiště ukradenému majetku a lidem na útěku před americkými úřady. Těžko si lze představit lepší příklad zavírání dveří od stáje, když už kůň utekl.
A to, obávám se, znamená, že nezajištění věřitelé pravděpodobně nedostanou zpět velkou část svých peněz. Mezi částkou, kterou mohou likvidátoři získat zpět, a částkou, kterou společnost 3AC dluží, je obrovská a stále se zvětšující propast. Nedávné krátké místopřísežné prohlášení Russella Crumplera uvádí, že dosud bylo vymoženo 40 milionů dolarů. Známé nezajištěné pohledávky vůči majetku společnosti 3AC však již dosahují 2,8 miliardy dolarů a Crumpler tvrdí, že očekává, že tato částka ještě výrazně vzroste.
Věřitelé nyní vytvořili výbor, který má likvidátorům pomoci rozhodnout, jak rozdělit nepatrnou hromádku zpeněžitelného majetku – nebo, chcete-li, pomoci jim rozhodnout, kdo o co přijde. Výbor se skládá z největších věřitelů společnosti 3AC: Voyager Digital LLC (která je sama v insolvenci podle kapitoly 11), Digital Currency Group Inc, Coinlist Lend LLC, Blockchain Access UK Ltd a Matrix Port Technology (Hong Kong) Ltd. Všichni členové skupiny 3AC jsou v insolvenčním řízení.
Věřitelské výbory (nebo také „ad hoc skupiny“, jak se jim často říká) jsou známé v případě platební neschopnosti podniků a selhání států (například věřitelé Argentiny a držitelé Peruánských pozemkových dluhopisů). Slouží užitečnému účelu, zejména v případě sporů o nejlepší způsob řešení úpadku instituce a spravedlivého rozdělení jejího majetku. Ad hoc skupina věřitelů úspěšně napadla návrhy rakouské vlády na řešení úpadku Hypo-Alpe-Adria Bank (HETA) a nakonec dosáhla 86,32% návratnosti.
V tomto případě je zapotřebí věřitelský výbor, který donutí věřitele ke vzájemné spolupráci. Při likvidaci společnosti a rozdělování jejího zbývajícího majetku mezi věřitele musí být s pohledávkami se stejným pořadím („pari passu“) zacházeno stejně. Několik věřitelů, zejména společnost Blockchain Access (nyní člen výboru), si však veřejně stěžovalo, že společnost 3AC uzavírá dohody s ostatními věřiteli a odmítá s nimi vůbec jednat, čímž fakticky podřizuje jejich vlastní pohledávky.
Na věřitelský výbor se lze spolehnout, že zajistí, aby se s velkými věřiteli zacházelo spravedlivě. Nejsem si však jist, zda bude nutně jednat v nejlepším zájmu těch menších. Kryptosvět má tendenci rozhodovat o tom, že se na něj nevztahují zavedená pravidla a postupy v tradičním finančnictví, jako je pořadí věřitelů a „pari passu“. Není tedy těžké si představit, že velcí věřitelé, kteří tvoří tento výbor, se mohou pokusit připravit dohodu, která účinně podřídí ty menší. Lze doufat, že likvidátoři tomu zabrání.
Lze také doufat, že likvidátoři budou moci argumentovat tím, že majetek spoluzakladatelů (a v případě Kyla Daviese i jeho partnera) by měl být k mání. Organizační schéma společnosti 3AC ukazuje, že spoluzakladatelé fakticky ovládali veškerý majetek společnosti, včetně majetku zákazníků, který byl údajně „spravován“. A dokumentace v singapurském svazku odhaluje, že si koupili cenné nemovitosti a složili zálohu na jachtu. Všechna tato aktiva pravděpodobně patří jejich věřitelům. Rovněž si myslím, že vzhledem k tomu, že Su Zhu a Kelly Chen jsou majoritními akcionáři, soudy by se mohly dívat vstřícně na argument, že jejich pohledávky jako věřitelů by měly být podřízeny pohledávkám ostatních nezajištěných věřitelů. A oni, spolu s Kylem Daviesem a možná i některými členy vrcholového vedení společnosti 3AC, mohou také čelit žalobě za podvod.
Pokud však zbývající majetek společnosti a jejích spoluzakladatelů odešel do bezpečných rájů mimo dosah likvidátorů a spoluzakladatelé uprchli do země, která nemá smlouvy o vydávání, pak věřitelé dostanou jen málo nebo nic a právní kroky budou bezzubé. A protože krach společností jako Voyager a Celsius byl přinejmenším částečně způsoben úpadkem společnosti 3AC, budou to jejich maloobchodní zákazníci, kdo nakonec zaplatí za bezohlednost a rozmařilost Su Zhu a Kylea Daviese.
