Autor: Avik Roy / National Affairs
Kryptoměny jako bitcoin mají ve Washingtonu jen málo příznivců. Na červencovém slyšení v Kongresu varovala senátorka Elizabeth Warrenová, že kryptoměny „vydávají [finanční] systém napospas rozmarům jakési stínové skupiny superkóderů bez tváře“. Ministryně financí Janet Yellenová podobně tvrdila, že „realita“ kryptoměn je taková, že „byly používány k praní zisků internetových obchodníků s drogami; byly nástrojem k financování terorismu“.
Příznivci bitcoinu zatím zůstávají neochvějní. (Termín „bitcoin“ s velkým „B“ se zde a v celém textu používá pro označení systému kryptografie a technologie, která vytváří měnu „bitcoin“ s malým „b“ a ověřuje bitcoinové transakce). Průzkum provedený na podzim roku 2020 mezi 3 000 dospělými zjistil, že zatímco pouze 4 % dospělých starších 55 let vlastní kryptoměny, o něco více než třetina osob ve věku 35-44 let ano, stejně jako dvě pětiny osob ve věku 25-34 let. V polovině roku 2021 měla Coinbase – největší kryptoměnová burza ve Spojených státech – 68 milionů ověřených uživatelů.
Pro mladší Američany jsou digitální peníze stejně intuitivní jako digitální média a digitální přátelství. Mileniálové s chytrými telefony však nejsou jedinými zájemci o bitcoin; pod prapor této měny se hrne také rostoucí počet investorů. Průzkumy ukazují, že až 21 % amerických hedgeových fondů nyní v nějaké formě vlastní bitcoin. V roce 2020 se slavný manažer hedgeových fondů Paul Tudor Jones po zvážení různých tříd aktiv, jako jsou akcie, dluhopisy, zlato a zahraniční měny, zeptal: „Co bude vítězem za deset let?“. Jeho odpověď zněla: „Vsadím se, že to bude bitcoin.“
Co je příčinou zvýšeného zájmu o měnu, která byla vynalezena v roce 2008? Odpověď pochází od bývalého předsedy Federálního rezervního systému Bena Bernankeho, který kdysi poznamenal: „Americká vláda má technologii, které se říká tiskařský lis… a která jí umožňuje vyrábět tolik amerických dolarů, kolik si přeje, v podstatě bez nákladů. Zvyšováním počtu amerických dolarů v oběhu… může americká vláda také snižovat hodnotu dolaru z hlediska zboží a služeb, což se rovná… inflaci.“ Jinými slovy, vlády s fiat měnami – včetně Spojených států – mají moc rozšiřovat množství těchto měn. Pokud se tak rozhodnou učinit, riskují nafouknutí cen nezbytných statků, jako jsou potraviny, benzín a bydlení.
V posledních měsících spotřebitelé zaznamenali vyšší inflaci cen, než jakou zažili za poslední desetiletí. Hlavním důvodem zdražování je skutečnost, že centrální bankéři po celém světě – včetně těch ve Federálním rezervním systému – se snažili kompenzovat výluky Covid-19 dramatickou měnovou inflací. Výsledkem bylo, že téměř 4 biliony dolarů v nově natištěných dolarech, eurech a jenech si našly cestu z centrálních bank do pokladen světových finančních institucí.
Jerome Powell, současný předseda Federálního rezervního systému, trvá na tom, že inflační trendy roku 2021 jsou „přechodné“. V nejbližší době může mít pravdu. V dohledné budoucnosti však bude inflace pro Ameriku hlubokou a nevyhnutelnou výzvou kvůli jedinému faktoru: rychle rostoucímu federálnímu dluhu, který je stále více financován tiskařským lisem Fedu.
Tvůrci politiky budou časem stát před šalamounskou volbou: buď ochránit Američany před inflací, nebo ochránit schopnost vlády utrácet s deficitem. Obojí bude nemožné. Postupem času bude tento narůstající problém stupňovat význam Bitcoinu.
EXPERIMENT S FIAT MĚNOU
Začíná být jasné, že Bitcoin není jen přechodný výstřelek, ale významná inovace s potenciálně závažnými důsledky pro budoucnost investic a globálních financí. Abychom tyto důsledky pochopili, musíme nejprve prozkoumat nedávnou historii primárního nástroje, který byl bitcoin vynalezen, aby jej zpochybnil: amerického dolaru.
Na konci druhé světové války byla v dohodě, kterou 44 spojeneckých zemí uzavřelo v Bretton Woods ve státě New Hampshire, hodnota amerického dolaru formálně stanovena na 1/35 ceny unce zlata. Měny ostatních zemí, například britská libra a francouzský frank, byly na dolar navázány, čímž se dolar stal oficiální světovou rezervní měnou.
V rámci brettonwoodského systému mohly zahraniční vlády získat zpět zlaté slitky, které během války poslaly do Spojených států, výměnou dolarů za zlato v příslušném pevném směnném kurzu. Umožnit všem velkým zemím vyměnit dolary za zlato držené Američany však fungovalo pouze do té doby, dokud byla americká vláda fiskálně a monetárně odpovědná. Koncem 60. let 20. století už nebyla ani jedním, ani druhým. Někdo musel zaplatit vysoké účty za politiku „zbraní a másla“ Lyndona Johnsona – válku ve Vietnamu, respektive Skvělou společnost – a tak Federální rezervní systém začal tisknout měnu, aby tyto závazky splnil. Johnsonův nástupce Richard Nixon také tlačil na Fed, aby zaplavil ekonomiku penězi jako formu ekonomického stimulu. V letech 1961 až 1971 Fed téměř zdvojnásobil nabídku dolarů v oběhu. „V prvních šesti měsících roku 1971,“ poznamenal zesnulý nositel Nobelovy ceny Robert Mundell, „byla měnová expanze rychlejší než v jakémkoli srovnatelném období za poslední čtvrtstoletí.“ V tomto roce držely zahraniční centrální banky a vlády pohledávky v hodnotě 64 miliard dolarů za 10 miliard dolarů zlata, které stále držely Spojené státy.
Netrvalo dlouho a svět si nedostatku zlata všiml. Podle klasického „bank-run“ scénáře, se znepokojené evropské vlády začaly předhánět ve vykupování dolarů za zlato držené Američany dříve, než dojdou Fedu. V červenci 1971 Švýcarsko vybralo z amerických trezorů 50 milionů dolarů ve zlatě. V srpnu Francie vyslala křižník, aby z newyorského Federálního rezervního systému doprovodil zpět její zlato v hodnotě 191 milionů dolarů. Krátce nato požádala Velká Británie o 3 miliardy dolarů.
Nakonec téhož měsíce Nixon tajně shromáždil v Camp Davidu malou skupinu důvěryhodných poradců, aby vypracovali plán, jak zabránit hrozícímu zničení amerických zlatých trezorů a následnému kolapsu mezinárodní ekonomiky. Tam se dohodli na radikálním postupu. Večer 15. srpna Nixon v televizním projevu k národu oznámil svůj záměr nařídit devadesátidenní zmrazení všech cen a mezd v celé zemi, desetiprocentní clo na veškeré dovážené zboží a pozastavení – případně trvalé – práva zahraničních vlád směňovat své dolary za americké zlato.
Nixon věděl, že jeho jednostranné zrušení dohod zahrnujících desítky zemí bude pro světové lídry a Američany šokem, a proto se snažil diváky ujistit, že tato změna nenaruší světové trhy. Slíbil divákům, že „důsledkem tohoto kroku… bude stabilizace dolaru“ a že „dolar bude mít zítra stejnou hodnotu jako dnes“. Následující den akciový trh – k úlevě všech – vzrostl. Redaktoři New York Times „bez váhání ocenili odvahu“ Nixonova kroku. Hospodářský růst zůstal silný ještě několik měsíců po této změně a následujícího roku byl Nixon opětovně zvolen v drtivé většině, když získal 49 států ve Sboru volitelů a 61 % hlasů voličů.
Krátkodobý Nixonův úspěch byl však přeludem. Po volbách prezident zrušil mzdovou a cenovou kontrolu a inflace se vrátila se vší silou. Do prosince 1980 ztratil dolar více než polovinu kupní síly, kterou měl v červnu 1971 na bázi spotřebitelských cen. Ve vztahu ke zlatu se cena dolaru propadla – z 1/35 na 1/627 trojské unce. Ačkoli je Jimmy Carter často obviňován z velké inflace konce 70. let, „pravda je taková“, jak tvrdil bývalý ředitel Národní ekonomické rady Larry Kudlow, „že prezidentem, který rozpoutal dvoucifernou inflaci, byl Richard Nixon“.
V roce 1981 zvýšil předseda Federálního rezervního systému Paul Volcker sazbu federálních fondů, která je klíčovým úrokovým měřítkem, na 19 %. Následovala hluboká recese, ale inflace se zastavila a Spojené státy zahájily několik desetiletí trvající období silného růstu, nízké nezaměstnanosti a nízké inflace spotřebitelských cen. V důsledku toho jen málokdo nostalgicky vzpomíná na časy Bretton Woods nebo na éru zlatého standardu. Dnešní ekonomický establishment zastává názor, že současný systém funguje dobře, že zlaté standardy jsou ze své podstaty nestabilní a že zastánci návratu zlata jsou výstřední podivíni.
Nicméně je důležité si uvědomit, že post-brettonwoodská éra – v níž lze nabídku vládních měn rozšiřovat nebo snižovat pomocí fiat – je stará pouze 50 let. Těm z nás, kteří se narodili po roce 1971, se může zdát, že na dnešním fungování peněz není nic nenormálního. Při pohledu optikou lidských dějin však volně plovoucí globální směnné kurzy zůstávají bezprecedentním ekonomickým experimentem – s jednou zásadní chybou.
Neodmyslitelnou vlastností post-brettonwoodského systému je, že umožňuje deficitní výdaje. V rámci zlatého standardu nebo fixace nemohou země dosahovat velkých rozpočtových deficitů, aniž by vyčerpaly své zlaté rezervy. Nixonova krize v roce 1971 není zdaleka jediným příkladem; například deficitní výdaje během první světové války a po ní způsobily hospodářský rozvrat v řadě evropských zemí – zejména v Německu -, protože vlády musely použít své zmenšující se zlaté rezervy k financování válečných dluhů.
V dnešní době je naopak pro Spojené státy relativně snadné udržovat chronické deficity. Dnešní federální dluh ve výši téměř 29 bilionů dolarů – oproti 10 bilionům dolarů v roce 2008 a 2,4 bilionu dolarů v roce 1984 – je zčásti financován směnkami, dluhopisy a dluhopisy amerického ministerstva financí, z nichž věřitelé Spojených států inkasují určitou formu úroku. Výnosy z dluhopisů ministerstva financí jsou denominovány v dolarech, ale protože dolary již nejsou vyměnitelné za zlato, jsou tyto dluhopisy kryty pouze „plnou vírou a úvěrem Spojených států“.
Úrokové sazby amerických státních dluhopisů zůstávají nízké, což mnozí lidé považují za důkaz toho, že úvěruschopnost Spojených států zůstává zdravá. Stejně jako se bonitní spotřebitelé těší nižším úrokovým sazbám u svých hypoték a kreditních karet, těší se bonitní země obvykle nižším sazbám u dluhopisů, které vydávají. V důsledku toho vedla éra nízké inflace a téměř nulových úrokových sazeb po Velké recesi mnoho levicových představitelů k tvrzení, že stará pravidla již neplatí a že obavy z deficitů jsou zastaralé. Zastánci tohoto názoru poukazují na masivní stimulační balíčky přijaté za prezidentů Donalda Trumpa a Joea Bidena, které v souhrnu zvýšily federální deficit a dluh o 4,6 bilionu dolarů, aniž by ovlivnily schopnost vlády půjčovat si.
Extrémní verze nového narativu „na deficitech nezáleží“ pochází od zastánců tzv. moderní měnové teorie (MMT), kteří tvrdí, že vzhledem k tomu, že Spojené státy kontrolují svou vlastní měnu, má federální vláda nekonečnou moc zvyšovat deficity a dluh bez následků. Ačkoli většina ekonomů hlavního proudu odmítá MMT jako nefunkční a dokonce nebezpečnou, zdá se, že politici přijímají zákony s ohledem na předpoklady MMT. Nová generace demokratických ekonomických poradců přiměla prezidenta Bidena, aby navrhl další výdaje ve výši 3,5 bilionu dolarů, a to nad rámec 4,6 bilionu dolarů vynaložených na pomoc Covid-19 a oboustranného zákona o infrastruktuře ve výši 1 bilionu dolarů. Tito demokraté spolu s novou generací populistických republikánů odmítají obavy starších ekonomů, kteří se obávají, že explodující deficity hrozí návratem ekonomiky 70. let minulého století, doplněné vysokou inflací, vysokými úrokovými sazbami a vysokou nezaměstnaností.
Existuje však několik důvodů, proč se domnívat, že americká fiskální rozhazovačnost nemůže trvat věčně. Nejdůležitějším důvodem je jednomyslný soud historie: V každé zemi a v každé době skončily neúměrné deficity a prudce rostoucí dluhy hospodářskou stagnací nebo zkázou.
Další důvod souvisí s neobvyklou souhrou událostí, která Spojeným státům umožnila financovat rostoucí dluhy při tak nízkých úrokových sazbách v posledních několika desetiletích – souhrou, na jejímž ukončení se může podílet Bitcoin.
KLESAJÍCÍ DŮVĚRA V AMERICKÝ DLUH
Pro členy finanční komunity jsou americké státní dluhopisy považovány za „bezriziková“ aktiva. To znamená, že zatímco mnoho investic s sebou nese riziko – například společnost může zkrachovat, čímž dojde ke zničení hodnoty jejích akcií – státní dluhopisy jsou kryty plnou vírou a úvěrem Spojených států. Protože lidé věří, že Spojené státy své závazky nesplní, je půjčování peněz vládě USA – nákup státních dluhopisů, které držiteli fakticky vyplácejí úrokovou sazbu – považováno za bezrizikovou investici.
Definice státních dluhopisů jako „bezrizikových“ není dána pouze pověstí, ale také nařízením. Od roku 1988 sponzoruje Basilejský výbor pro bankovní dohled se sídlem ve Švýcarsku řadu dohod mezi centrálními bankéři finančně významných zemí. Cílem těchto dohod bylo vytvořit globální standardy pro kapitál držený bankami tak, aby banky měly dostatečný podíl nízkorizikových a bezrizikových aktiv. Dobře míněným cílem těchto standardů bylo zajistit, aby banky neselhaly, když se trhy propadnou, jako se to stalo v roce 2008.
Současná verze Basilejských dohod, známá jako „Basel III“, přiřazuje americkým státním dluhopisům nulové riziko. Podle vzorce Basel III je tedy každá velká banka na světě fakticky odměněna za to, že drží tyto dluhopisy namísto jiných aktiv. To uměle nafukuje poptávku po těchto dluhopisech a umožňuje Spojeným státům půjčovat si za nižší sazby než ostatní země.
Spojené státy těží také z mohutnosti své ekonomiky a z velikosti svého dluhu. Vzhledem k tomu, že Amerika je absolutně nejzadluženější zemí světa, je trh s americkými státními dluhopisy největším a nejlikvidnějším trhem na světě. Likvidní trhy mají pro velké investory velký význam: Velké finanční instituci nebo vládě, která má v rozvaze stovky miliard (nebo více) dané měny, záleží na tom, aby mohla nakupovat a prodávat aktiva a zároveň minimalizovala dopad těchto akcí na obchodní cenu. Neexistují žádná alternativní nízkoriziková aktiva, s nimiž by bylo možné obchodovat v takovém rozsahu jako se státními dluhopisy.
Status těchto dluhopisů jako bezrizikových aktiv – a následně schopnost Ameriky půjčovat si peníze potřebné k financování svých neustále se nafukujících výdajů – závisí na důvěře investorů v úvěruschopnost Ameriky. Bohužel zásahy Federálního rezervního systému do trhů se státními dluhopisy nám znemožnily zjistit, zda finanční instituce vnímají fiskální situaci USA s důvěrou.
V devadesátých letech 20. století dávali poradci Billa Clintona přednost snižování deficitu, a to především z obavy, že dluhopisoví „mstitelé“ – investoři, kteří protestují proti expanzivní fiskální nebo měnové politice vlády agresivním prodejem dluhopisů, což zvyšuje úrokové sazby – poškodí ekonomiku. Jejich úspěch při odstraňování primárního deficitu přinesl pokles výnosů referenčních desetiletých státních dluhopisů z 8 % na 4 %.
V době Clintonova rozkvětu měl Federální rezervní systém omezenou možnost ovlivňovat desetiletou úrokovou sazbu státních dluhopisů. Jeho měnové intervence se zaměřovaly především na sazbu federálních fondů – úrokovou sazbu, kterou si banky navzájem účtují za over-night transakce. V roce 2002 však Ben Bernanke prosazoval, aby Fed „začal vyhlašovat explicitní stropy pro výnosy státních dluhopisů s delší splatností“. To se rovnalo plánu cenové kontroly úrokových sazeb.
Od finanční krize v roce 2008 se Federálnímu rezervnímu systému daří likvidovat dluhopisové mstitele pomocí politiky zvané „kvantitativní uvolňování“, kdy Fed manipuluje s cenou státních dluhopisů jejich nákupem a prodejem na volném trhu. V důsledku toho výnosy státních dluhopisů neurčuje volný trh, ale Fed.
Kombinovaný účinek těchto sil – regulační podnět pro banky vlastnit státní dluhopisy, výhoda likvidity, kterou státní dluhopisy mají v očích velkých finančních institucí, a manipulace Federálního rezervního systému s tržními cenami státních dluhopisů – znamená, že úrokové sazby státních dluhopisů již nevypovídají o úvěruschopnosti (nebo její nedostatečnosti) Spojených států. Mezitím se množí náznaky, že investoři mají stále větší obavy z fiskální a měnové situace USA – a naopak přisuzují větší riziko „bezrizikovým“ státním dluhopisům.
Jedním z takových ukazatelů je pokles podílu státních dluhopisů ve vlastnictví externích investorů. Mezi lety 2010 a 2020 klesl podíl amerických státních dluhopisů vlastněných zahraničními subjekty ze 47 % na 32 %, zatímco podíl vlastněný Fedem se více než zdvojnásobil, z 9 % na 22 %. Zjednodušeně řečeno, zahraniční investoři snižovali své nákupy amerického vládního dluhu, čímž nutili Fed, aby zvýšil své vlastní nákupy dluhopisů, aby vyrovnal rozdíl a podpořil ceny.
Dokud Kongres nesníží trajektorii růstu federálního dluhu, americká měnová politika je v začarovaném kruhu, z něhož není zřejmý únik. Rostoucí dluh vyžaduje, aby ministerstvo financí vydávalo stále větší množství státních dluhopisů, ale tržní poptávka po těchto dluhopisech nemůže držet krok s jejich rostoucí nabídkou. Ve snaze zabránit prudkému růstu úrokových sazeb bude muset Fed tisknout nové americké dolary, aby pohltil přebytečnou nabídku státních dluhopisů. Výsledná měnová inflace způsobí růst spotřebitelských cen.
Ti, kdo chválí dramatické rozšíření peněžní zásoby ze strany Fedu, tvrdí, že se to nijak neprojevilo na inflaci spotřebitelských cen. Na první pohled se zdá, že mají pravdu. V lednu 2008 činila peněžní zásoba M2 zhruba 7,5 bilionu USD; do ledna 2020 se M2 více než zdvojnásobila na 15,4 bilionu USD. V červenci 2021 se celkový objem M2 nachází na úrovni 20,5 bilionu USD – téměř trojnásobek toho, co bylo před pouhými 13 lety. Za stejné období se HDP USA zvýšil pouze o 50 %. A přesto od roku 2000 zůstává průměrné tempo růstu indexu spotřebitelských cen (CPI) pro všechny městské spotřebitele – široce používaného měřítka inflace – nízké, přibližně 2,25 %.
Jak je to možné?
Odpověď spočívá ve vztahu mezi měnovou a cenovou inflací, který se v průběhu času rozchází. V roce 2008 začal Federální rezervní systém platit úroky bankám, které u něj zaparkovaly své peníze, čímž snížil motivaci bank půjčovat tyto peníze širší ekonomice způsobem, který by zvyšoval cenovou inflaci. Hlavním důvodem této divergence je však skutečnost, že konvenční měřítka, jako je index spotřebitelských cen, přesně nezachycují způsob, jakým měnová inflace ovlivňuje domácí ceny.
Ve velké a různorodé zemi, jako jsou Spojené státy, pociťují různí lidé a různá odvětví cenovou inflaci různým způsobem. Skutečnost, že v některých odvětvích ekonomiky dochází k cenové inflaci dříve než v jiných, poprvé popsal irsko-francouzský ekonom 18. století Richard Cantillon. Ve své „Eseji o povaze obchodu obecně“ z roku 1730 Cantillon poznamenal, že když vlády zvyšují nabídku peněz, získávají z nich největší prospěch ti, kteří je dostávají jako první – na úkor těch, k nimž se dostávají jako poslední. Ve 20. století na Cantillonovy myšlenky navázal Friedrich Hayek, který poznamenal, že „skutečná škoda [peněžní inflace] je způsobena rozdílným účinkem na různé ceny, které se postupně mění ve velmi nepravidelném pořadí a ve velmi rozdílné míře, takže v důsledku toho se celá struktura relativních cen deformuje a zavádí výrobu nesprávným směrem“.
V dnešním kontextu jsou přímými příjemci nově natištěných peněz ti, kteří je potřebují nejméně. Nové dolary jsou posílány bankám, které je následně půjčují těm nejúvěruschopnějším subjektům: investičním fondům, podnikům a bohatým jednotlivcům. Výsledkem je, že nejzávažnější cenový dopad americké měnové inflace se projevuje na druzích aktiv, které finanční instituce a bohatí lidé nakupují – akcie, dluhopisy, nemovitosti, rizikový kapitál a podobně.
To je důvod, proč je poměr ceny a zisku společností v indexu S&P 500 rekordně vysoký, proč rizikové začínající podniky s dlouholetými nápady přitahují stamilionové rizikové investiční rundy a proč mediánová prodejní cena domů vyskočila za jediný rok o 24 %, což je největší jednoroční nárůst v 21. století. Mezitím se lidé s nízkými a středními příjmy potýkají s rostoucími cenami, aniž by se jim zvyšovaly mzdy. Pokud bude inflace aktiv přetrvávat, zatímco náklady na bydlení a zdravotní péči budou nadále růst mimo dosah obyčejných lidí, bude legitimita naší tržní ekonomiky vystavena zkoušce.
NÁVRAT ZDRAVÝCH PENĚZ
Satoshi Nakamoto, pseudonymní tvůrce Bitcoinu, byl na počátku roku 2000 velmi znepokojen rostoucím množstvím amerických dolarů a dalších fiat měn. V roce 2009 napsal: „Základním problémem konvenční měny je veškerá důvěra, která je nutná k jejímu fungování. Je třeba důvěřovat centrální bance, že měnu neznehodnotí, ale historie fiat měn je plná porušení této důvěry.“ Bitcoin vznikl v očekávání hrozící fiskální a měnové krize ve Spojených státech a na celém světě.
Pro pochopení fungování bitcoinu vedle fiat měny je užitečné prozkoumat měnovou filozofii rakouské ekonomické školy, jejíž přední představitelé – zejména Hayek a Ludwig von Mises – Nakamota a první vývojáře bitcoinu výrazně ovlivnili.
Ekonomové rakouské školy byli přesvědčenými zastánci toho, co Mises nazýval „principem zdravých peněz“ – tedy udržování co nejstálejší a nejpředvídatelnější nabídky peněz. V knize Teorie peněz a úvěru, poprvé vydané v roce 1912, Mises tvrdil, že zdravé peníze slouží jako „nástroj ochrany občanských svobod před despotickými zásahy vlád“, který patří „do stejné třídy jako politické ústavy a zákony o právech“. Stejně jako byly listiny práv „reakcí na svévolnou vládu a nedodržování starých zvyklostí ze strany králů“, napsal, „postulát zdravých peněz byl poprvé vznesen jako reakce na knížecí praxi znehodnocování mincí“.
Mises se domníval, že inflace je stejným porušením něčích vlastnických práv jako svévolné odebrání půdy. V obou případech totiž vláda získává ekonomickou hodnotu na úkor občana. Protože měnová inflace vytváří krátkodobý cukrový stimul, politici, kteří mají zájem na znovuzvolení, budou mít vždy motivaci rozšiřovat peněžní zásobu. Činí tak však na úkor dlouhodobého poklesu kupní síly spotřebitelů.
Podle Misese je nejlepším způsobem, jak takové hrozbě čelit, vyhnout se fiat měnám úplně. A podle jeho odhadu je nejlepší alternativou zdravých peněz k fiat měně zlato. „Výjimečnost zlatého standardu,“ napsal Mises, „spočívá v tom, že umožňuje stanovit kupní sílu peněžní jednotky nezávisle na politice vlád a politických stran.“ Jinými slovy, hlavní předností zlata je, že jeho nabídka roste pomalu a stabilně a že s ním nemohou politici manipulovat.
Může se zdát, že zlato bylo jako základ měny zvoleno svévolně, ale zlato má kombinaci vlastností, které ho činí ideálním pro uchovávání a směnu hodnot. Zaprvé je ověřitelně nepadělatelné. Zlato je velmi husté, což znamená, že padělané zlato lze snadno identifikovat – stačí ho jen zvážit. Za druhé, zlato je dělitelné. Na rozdíl například od dobytka lze zlato dodávat v malých i velkých zlomcích, což umožňuje přesné stanovení ceny. Za třetí, zlato je trvanlivé. Na rozdíl od komodit, které časem shnijí nebo se vypaří, lze zlato skladovat po staletí, aniž by došlo k jeho znehodnocení. Za čtvrté, zlato je zaměnitelné: Unce zlata v Asii má stejnou hodnotu jako unce zlata v Evropě.
Tyto čtyři vlastnosti má většina moderních měn. Pátá vlastnost zlata je však výraznější a také důležitější pro jeho roli jako nástroje zdravých peněz: vzácnost. Lidé sice používali korálky, mušle a další komodity jako primitivní formy peněz, ale tyto předměty je poměrně snadné získat a zavést do oběhu. Nabídka zlata se sice postupně zvyšuje s tím, jak se ho více těží ze země, ale míra těžby v poměru k celkové nadzemní zásobě je nízká: Při současném tempu by zdvojnásobení množství zlata v oběhu trvalo přibližně 66 let. Pro srovnání, nabídka amerických dolarů se jen za posledních deset let více než zdvojnásobila.
Když se Rakouskou ekonomickou školou ovlivnění tvůrci bitcoinu rozhodli vytvořit spolehlivější měnu, snažili se všechny tyto vlastnosti napodobit. Stejně jako zlato je bitcoin dělitelný, nepadělatelný, trvanlivý a zaměnitelný. Bitcoin však zlato jako formu spolehlivých peněz vylepšuje také v několika důležitých ohledech.
Za prvé, bitcoin je vzácnější než zlato. Nabídka zlata se sice zvyšuje pomalu, ale přesto se zvyšuje. Naproti tomu celosvětová nabídka bitcoinů je pevně stanovena na 21 milionů a nelze ji reálně měnit.
Za druhé, bitcoin je mnohem přenosnější než zlato. Přenos fyzického zlata z jednoho místa na druhé je náročný proces, zejména ve velkém množství. Naproti tomu bitcoin lze v libovolném množství přenést stejně rychle jako e-mail.
Za třetí, bitcoin je bezpečnější než zlato. Jediná bitcoinová adresa přenášená na USB flash disku by teoreticky mohla obsahovat tolik hodnoty, kolik má americké ministerstvo financí ve zlatých prutech – aniž by k jejímu zabezpečení bylo třeba nákladných militarizovaných zařízení, jako je Fort Knox. Pokud jsou bitcoiny uloženy s využitím osvědčených postupů, jsou náklady na jejich zabezpečení před hackery nebo útočníky mnohem nižší než náklady na zabezpečení zlata.
Za čtvrté, bitcoin je technologie. To znamená, že s tím, jak vývojáři identifikují způsoby, jak rozšířit jeho funkčnost, aniž by byly ohroženy jeho základní atributy, mohou tuto měnu v průběhu času postupně vylepšovat.
Za páté a konečně, bitcoin nelze cenzurovat. V loňském roce čínská vláda uzavřela hongkongské prodemokratické noviny Apple Daily nikoli cenzurou jejich obsahu, ale tím, že bankám nařídila, aby s touto publikací neobchodovaly, čímž zabránila Apple Daily platit svým dodavatelům nebo zaměstnancům. Ti, kdo tvrdí, že se totéž nemůže stát i u nás, se stačí podívat na operaci Obamovy administrativy „Choke Point“, regulační pokus zabránit bankám v obchodování s legitimními subjekty, jako jsou výrobci zbraní a poskytovatelé půjček na splátky – firmy, které administrativa neměla v oblibě. Naopak, dokud má vysílající strana přístup k internetu, nemůže žádný subjekt zabránit uskutečnění bitcoinové transakce.
Tato kombinace pevné nabídky, přenositelnosti, bezpečnosti, zlepšitelnosti a odolnosti vůči cenzuře ztělesňuje Nakamotův průlom. Hayek v knize Denacionalizace peněz předvídal právě takové oddělení peněz a státu. „Věřím, že můžeme udělat mnohem víc, než kdy umožňovalo zlato,“ napsal. „Vlády nemohou udělat nic lepšího. Svobodné podnikání… by to bezpochyby dokázalo.“
Hayek a Nakamoto doufali, že soukromé měny budou přímo konkurovat americkému dolaru a dalším fiat měnám, ale bitcoin nemusí nahradit každodenní hotovostní transakce, aby změnil světové finance. Málokdo možná zaplatí za ranní kávu bitcoinem, ale stejně tak je vzácné, aby si lidé kupovali kávu za státní dluhopisy nebo zlaté pruty. Bitcoin nesoutěží s hotovostí, ale s těmito dvěma posledně jmenovanými aktivy, aby se stal předním světovým dlouhodobým úložištěm bohatství.
Primární problém, pro jehož řešení byl bitcoin vynalezen – znehodnocení fiat měny v důsledku neuváženého utrácení a půjčování si – je již na spadnutí. Pokud Bidenův plán výdajů ve výši 3,5 bilionu dolarů projde Kongresem, státní dluh dále poroste. Někdo bude muset koupit státní dluhopisy, aby tyto výdaje umožnil.
Jak je však uvedeno výše, investoři jsou vůči státním dluhopisům nakyslí. Dne 30. června 2021 činila úroková sazba referenčního desetiletého státního dluhopisu 1,45 %. I při cílové míře inflace Federálního rezervního systému ve výši 2 % jsou za těchto podmínek držitelé státních dluhopisů v přepočtu na inflaci zaručeně ve ztrátě. Jeden z kritiků politiky Fedu, generální ředitel společnosti MicroStrategy Michael Saylor, přirovnává hodnotu dnešních státních dluhopisů k „tající kostce ledu“. Ray Dalio, zakladatel Bridgewater Associates a bývalý bitcoinový skeptik, loni v květnu řekl: „osobně bych raději měl bitcoin než [státní] dluhopis“. Pokud hedgeové fondy, banky a zahraniční vlády budou i nadále zpomalovat nákupy státních dluhopisů, a to i o relativně malé procento, mohl by pokles poptávky způsobit prudký pokles cen amerických dluhopisů.
Pokud k tomu dojde, bude Fed čelit dvěma nepříjemným možnostem popsaným výše: buď povolit růst úrokových sazeb, nebo dále nafukovat peněžní zásobu. Politický tlak na volbu druhé možnosti by byl pravděpodobně neodolatelný. Tím by se však snížily inflačně očištěné výnosy státních dluhopisů, což by vyhnalo další investory od státních dluhopisů k lepším uchovatelům hodnoty, jako je bitcoin. Snížený zájem trhu o státní dluhopisy by zase donutil Fed nakupovat více těchto dluhopisů, aby stlačil úrokové sazby.
AMERICKÁ BITCOINOVÁ PŘÍLEŽITOST
Z amerického pohledu by bylo ideální, kdyby americké státní dluhopisy zůstaly v dohledné budoucnosti preferovaným rezervním aktivem na světě. Ale desítky bilionů dolarů dluhu, které Spojené státy od roku 1971 nashromáždily – a desítky bilionů, které ještě přijdou – činí takový výsledek nepravděpodobným.
Pro většinu z nás je pochopitelně obtížné představit si jiný měnový svět než ten, ve kterém jsme žili po celé generace. Koneckonců americký dolar slouží jako hlavní světová rezervní měna od roku 1919, kdy byla Británie donucena opustit zlatý standard. Žije jen hrstka lidí, kteří by si mohli vzpomenout, jaký byl svět předtím.
Přesto se blíží změna. Během příštích 10 až 20 let, kdy se bude zvyšovat likvidita bitcoinu a Spojené státy se stanou méně bonitními, mohou finanční instituce i zahraniční vlády nahradit stále větší část svých státních dluhopisů bitcoinem a dalšími formami zdravých peněz. Vzhledem k tomu, že hodnota aktiv dosahuje rozměrů bubliny a konec federálních výdajů je v nedohlednu, je pro Spojené státy zásadní, aby s touto možností začaly počítat již nyní.
Bohužel instinkt některých federálních politiků bude směřovat k tomu, co za podobných okolností udělaly země jako Argentina: zavést kapitálové kontroly, které omezí možnost Američanů směňovat dolary za bitcoiny ve snaze zabránit digitální měně konkurovat pokladničním poukázkám. Avšak stejně jako Nixonovo uzavření zlatého okna v roce 1971 vedlo k rychlému útěku od dolaru, zavedení omezení směny bitcoinů za dolary by světu potvrdilo, že Spojené státy již nevěří v konkurenceschopnost své měny, což by urychlilo útěk od státních dluhopisů a podkopalo schopnost Ameriky půjčovat si.
Omezení směny bitcoinů by bylo také obrovskou strategickou chybou, vzhledem k tomu, že Američané mohou mít z podniků souvisejících s bitcoiny a obecněji z decentralizovaných financí obrovský prospěch. Bitcoin dnes vlastní přibližně 50 milionů Američanů a je pravděpodobné, že Američané a americké instituce vlastní většinu, ne-li většinu bitcoinů v oběhu – což je suma v hodnotě stovek miliard dolarů. Toto je jedna z oblastí, kde Čína jednoduše nemůže konkurovat Spojeným státům, protože otevřená finanční architektura bitcoinu je zásadně neslučitelná s centralizovaným autoritářským modelem Pekingu.
Bez zásadní reformy mandatorních výdajů jsou dobře míněné snahy o to, aby se státní dluhopisy staly opět skvělými, pravděpodobně odsouzeny k zániku. Místo omezování bitcoinu v zoufalé snaze odvrátit nevyhnutelné by federální politici udělali dobře, kdyby přijali roli bitcoinu jako geopoliticky neutrálního rezervního aktiva; snažili se zajistit, aby Spojené státy byly i nadále světovým lídrem v akumulaci bohatství, pracovních míst a inovací založených na bitcoinu; a zajistili, aby Američané mohli bitcoin nadále používat k ochraně před inflací způsobenou vládou.
Pro zahájení takové iniciativy by federální regulační orgány měly usnadnit provozování podniků souvisejících s kryptoměnami na americké půdě. Za současného stavu příliš mnoho těchto firem sídlí v zahraničí a je uzavřeno americkým investorům jen proto, že zastaralé americké regulační úřady – Komise pro cenné papíry (SEC), Komise pro obchodování s komoditními futures (CFTC), Ministerstvo financí a další – nejsou ochotny objasnit právní postavení digitálních aktiv. SEC například zakázala společnosti Coinbase vyplácet svým zákazníkům úroky z jejich aktiv a zároveň odmítla upřesnit, které zákony Coinbase porušila. Podobně agentura odmítla schválit burzovně obchodované fondy (ETF) s bitcoiny, aniž by specifikovala standardy platné žádosti o ETF. Kongres by měl realizovat doporučení komisaře SEC Hestera Peirce na tříletou regulační odkladnou lhůtu pro decentralizované digitální tokeny a svěřit regulaci digitálních aktiv nové agentuře.
Zadruhé by měl Kongres vyjasnit špatně formulované právní předpisy spojené s nedávným dvoustranickým návrhem zákona o infrastruktuře, které by vyhnaly mnoho vysoce hodnotných kryptoaktivních podniků, jako je těžba bitcoinů, do zámoří.
Zatřetí, ministerstvo financí by mělo zvážit nahrazení části svých zlatých zásob – řekněme 10 % – bitcoiny. Tento krok by představoval malé riziko pro celkovou rozvahu ministerstva, vyslal by pozitivní signál inovativnímu blockchainovému sektoru a umožnil by Spojeným státům těžit z růstu bitcoinu. Pokud bude hodnota bitcoinu vůči zlatu a americkému dolaru nadále silně posilovat, pomohl by takový krok posílit státní pokladnu a snížit potřebu měnové inflace.
A konečně, pokud jde o digitální verze amerického dolaru, měli by se politici řídit radami Friedricha Hayeka, nikoli Si Ťin-pchinga. Ve snaze zvýšit vládní kontrolu nad svým měnovým systémem se Čína chystá na zimních olympijských hrách v Pekingu v roce 2022 představit digitální jüan založený na blockchainu. Jerome Powell a další západní centrální bankéři vyjádřili závist nad čínskou iniciativou a obávají se, že zůstanou pozadu. Američané by se však měli důrazně postavit proti vývoji digitální měny centrální banky (CBDC). Taková měna by mohla zlikvidovat místní banky tím, že by tradiční spořicí a šekové účty přestaly existovat. Navíc by Fed s CBDC shromažďoval horu přesných informací o finančních transakcích každého spotřebitele. Nejenže by to představovalo vážnou hrozbu pro soukromí a ekonomickou svobodu Američanů, ale také by to vytvořilo obrovský cíl pro hackery a vybavilo vládu takovými cenzurními pravomocemi, že by operace Choke Point vypadala jako dětská hra.
Kongres by měl zajistit, aby Federální rezervní systém nikdy neměl pravomoc vydávat virtuální měnu. Místo toho by měl dát regulačním orgánům pokyn, aby začlenily „stablecoiny“ soukromého sektoru vázané na dolar – jako Tether a USD Coin – do rámce, který používáme pro fondy peněžního trhu a další nástroje podobné hotovosti, které jsou ve finančním sektoru všudypřítomné.
PLÁNOVÁNÍ PRO NEJHORŠÍ PŘÍPADY
V nejlepším případě bude vzestup bitcoinu motivovat Spojené státy k nápravě svých fiskálních zvyklostí. Podobně jako Kongres v roce 2017 snížil sazby daně z příjmu právnických osob, aby snížil motivaci amerických společností k přesunu do zahraničí, mohla by měnová konkurence vyvolaná bitcoinem přimět americké politiky k řešení neudržitelného růstu federálních výdajů. I když v takový scénář můžeme doufat, musíme počítat se světem, v němž Kongres bude nadále zanedbávat svou základní povinnost správce bohatství Američanů.
Dobrou zprávou je, že Američanům již není souzeno jít ke dnu s potápějící se lodí Fedu. V roce 1971, kdy Washington snížil hodnotu dolaru, neměli Američané žádnou reálnou možnost odvolání. Dnes, prostřednictvím bitcoinu, ano. Bitcoin umožňuje běžným Američanům chránit své úspory před špatným hospodařením federální vlády. Může zlepšit finanční zabezpečení těch, kteří jsou vůči rostoucím cenám nejzranitelnější, jako jsou lidé s hodinovou mzdou a důchodci s pevným příjmem. A může zvýšit prosperitu mladších Američanů, kteří budou nejcitelněji čelit důsledkům neúměrného zadlužení země.
Bitcoin představuje pro Američany a Spojené státy jako celek obrovskou strategickou příležitost. Se správnou právní infrastrukturou se tato měna a její základní technologie mohou stát dalším velkým motorem amerického růstu. Ačkoli měnový řád 21. století bude vypadat zcela jinak než ve 20. století, bitcoin může Americe pomoci udržet si vedoucí postavení v ekonomice i v příštích desetiletích.
AVIK ROY je prezidentem Nadace pro výzkum rovných příležitostí.
